ترجمة: النمو البطيء سيؤثر على السندات

كاتب المقال: Van R. Hoisington

عنوان المقال: Slower Growth Will Impact Bonds

تاريخ المقال: 28 April 2018

بعدما يقرب من تسع سنوات من التوسع النقدي الحالي، تبدو إجراءات سياسة مجلس الاحتياطي الفيدرالي حميدة، حتى بعد ستة زيادات، حيث يظل معدل الأموال الفيدرالية أقل من ٢٪. وتشير التغييرات في الاحتياطي، والنقد الكلي والائتماني، والتي كانت دائماً أهم أدوات الاحتياطي الفيدرالي من الناحية النظرية والتجريبية، إلى أن سياسة البنك المركزي قد أصبحت مقيدة للغاية. وتعرض هذه الشروط نمو الاقتصاد للخطر على المدى القصير، في حين أن الزيادات الكبيرة في الدين الفيدرالي ستعمل على تقليل النمو الاقتصادي وليس تعزيزه على المدى الطويل؛ حسب معادلة فيشر .

أسعار الفائدة

إنه لا يمكن التنبؤ بأسعار الفائدة على المدى القصير، في حين تسيطر عليها قوى أساسية على المدى الطويل. وقد طور ميلتون فريدمان (١٩١٢ – ٢٠٠٦) نموذج معدل الفائدة الأكثر اكتمالا واتساقا داخليا حتى الآن، وهو امتداد لمعادلة فيشر. وفيه وصل النموذج إلى استنتاجين:

• التباطؤ النقدي قد يؤدي إلى زيادات مؤقتة في أسعار الفائدة على المدى القصير، إلا أنه يؤدي في النهاية إلى انخفاضها.
• التسارع النقدي يؤدي إلى ارتفاع المعدلات.

يعتمد هذا المنطق على ما أطلق عليه فريدمان ” تأثيرات السيولة والدخل والسعر “. فعندما يقوم مجلس الاحتياطي الفيدرالي بتخفيض الاحتياطي، فإن إجمالي النقد والنقد الائتماني (أو ما أطلق عليه فريدمان التباطؤ النقدي)، يتم فرض أسعار الفائدة قصيرة الأجل في البداية إلى الأعلى من خلال ” السيولة ( أو الأولي) تأثير “. مع تشديد الاحتياطي الفيدرالي للشروط النقدية، يتبعه ” تأثير الدخل ” المقابل، حيث تؤدي هذه الإجراءات التقييدية إلى نمو معتدل في الاقتصاد، واستمرار ارتفاع أسعار الفائدة بوتيرة أبطأ، وبالتالي، يبدأ الفيدرالي من ناحية تأثير الدخل في تعويضه. تأثير السيولة.

عندما يحافظ بنك الاحتياطي الفيدرالي على عملية التضييق لفترة كافية، فإن معدل التضخم سينخفض حيث تنخفض الدخول ويؤدي في النهاية إلى انخفاض معدلات الفائدة. هذا هو ” السعر ” أو ” تأثير فيشر ” من معادلة فيشر. من الملاحظ أن العوائد طويلة الأجل الحساسة للتضخم تعكس المشهد الاقتصادي المتغير بشكل أسرع من المعدلات قصيرة الأجل، وبالتالي فإن منحنى العائد يسطح، مما يعمل على تعزيز ضبط الاحتياطي الفيدرالي على مجمل الاحتياطي والنقد والائتمان.

تشير الدراسات التجريبية التي أجراها فريدمان وآخرون إلى أن هذه العملية طويلة، وغالباً ما تستمر على مدار عدة سنوات. يبدو أن هذه العملية جارية. لقد مر أكثر من عامين منذ أن بدأ بنك الاحتياطي الفيدرالي تأثير السيولة، وضبط النفس واضح في جميع المجاميع وكذلك في شكل منحنى العائد، الذي تم تسويته بشكل كبير.

منطق فريدمان للتسارع النقدي الذي يؤدي إلى ارتفاع أسعار الفائدة هو عكس التباطؤ النقدي. عندما يسرع بنك الاحتياطي الفيدرالي النمو في الاحتياطي والاحتياطيات النقدية والائتمانية، يبدأ تأثير السيولة. تنخفض المعدلات قصيرة الأجل بسرعة مقارنة بالمعدلات طويلة الأجل ومنحنى العائد حاداً. إذا استمر بنك الاحتياطي الفيدرالي في تخفيف الشروط النقدية، فقد يحدث تأثير عكسي للدخل والسعر، ولكن لا يحدث دائماً. افترض فريدمان أن سرعة المال كانت مستقرة إلى حد كبير. الأدلة التجريبية اللاحقة، ومع ذلك، تشير إلى أن هذا ليس هو الحال.

تنشأ ثلاثة مفاهيم مهمة من هذه الأنماط:

• أولا، عندما يتحرك بنك الاحتياطي الفيدرالي في اتجاه واحد، فإنهم يضعون في النهاية الأساس لعكس الاتجاه.
• ثانيا، يمر وقت طويل (عموما عامين أو أكثر) قبل أن يكون لتأثير السيولة أي تأثير اقتصادي.
• ثالثا، هذه التخلفات تنمو لفترة أطول عندما يحاول بنك الاحتياطي الفيدرالي التغلب على الركود، وخاصة في الاقتصادات عالية الاستدانة مثل عامي ١٩٢٩ و ٢٠٠٨.

قدرة الاحتياطي الفيدرالي على التصرف

حقيقة وجود مثل هذا الفارق الطويل بين تغيير السياسة والأثر الاقتصادي أمر بالغ الأهمية في تحليل الظروف اليوم. على سبيل المثال، لنفترض أن الاحتياطي الفيدرالي قادر على تحديد الركود التالي في اليوم الأول. أيضاً، لنفرض أن الاحتياطي الفيدرالي في اليوم الأول من الركود يسقط سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية إلى الصفر. بسبب المديونية المفرطة للاقتصاد، إلى جانب التخلف الطويل في السياسة النقدية، يمكن أن تمر سنة ونصف على الأقل قبل حدوث انتعاش اقتصادي بسيط. ولكن، بعد التعافي من الركود التالي، قد يكون التأخير أطول بكثير لأن أسعار الفائدة قريبة جداً من الصفر، وتستمر المديونية في الارتفاع إلى مستويات قياسية. سيتداخل كلاهما مع فعالية تأثير السيولة. وبالتالي، على الرغم من الاستجابة السريعة لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، فقد يترتب على ذلك ركود طويل.

التباطؤ النقدي والركود – السجل التاريخي

منذ أوائل القرن العشرين، تباطأ عرض النقود (M2) قبل ١٧ من فترات الركود الـ ٢١ (الرسم البياني ١). هذا الارتباط القوي لافت للنظر نظراً لتعقيد الاقتصاد وتغيير الظروف الأولية. تختلف الفترات الزمنية بين الذروة في نمو M2 وبداية الركود التالي، حيث تتمحور العديد حول عامين. ومع ذلك، فإن بعضها أقصر والبعض الآخر يصل إلى ثلاث سنوات. إن التباين في الأوقات المتأخرة بعيد عن أن يكون مفاجئاً بسبب الظروف الأولية المتفاوتة على نطاق واسع: درجة الرفع، التركيبة السكانية، الظروف العالمية ومجموعة من المتغيرات الأخرى. عندما لا يفسر النموذج الاقتصادي جميع التجارب التاريخية تماماً، فإن أفضل طريقة هي دراسة الحالات التي يبدو أنها تتناقض مع النمط الطبيعي. يتم تمييز الحالات الأربعة المنحرفة A وB وC وD (الرسم البياني ١).

في النقطة (أ)، لم يتراجع عرض النقود قبل ركود عام ١٩٢٣، ولكن انخفضت سرعة النقود مع زيادة فعالية الاقتصاد. (هذا أمر مهم لأن معادلة الصرف تفترض أن سرعة أوقات المال تساوي الناتج المحلي الإجمالي الاسمي (M * V = NGDP).) منحنى عائد الخزانة قد سوي بشكل كبير وكذلك منحنى عائد الشركات، والذي كان في ذلك الوقت مؤشراً أكثر أهمية.

عند النقطة B، لم يتراجع M2 قبل ركود ١٩٥٨. في هذه الحالة تباطأ معدل النمو في القاعدة النقدية بحدة جنبا إلى جنب مع الائتمان المصرفي. بالإضافة إلى ذلك، منحنى عائد الخزانة المقلوب.

عند النقطة C، إذا تم اعتبار فترات الركود بين عامي ١٩٨٠ و١٩٨١-١٩٨٢ بمثابة ركود واحد، كما يشير العديد من الاقتصاديين البارزين، فإن نمو M2 قد تباطأ بشكل حاد قبل الانكماش. علاوة على ذلك، تشير جميع المتغيرات النقدية إلى أن ضبط النفس الشديد قد بدأ لاحتواء التضخم المكون من رقمين. بمعنى آخر، لم يكن هناك تناقض مع تشديد السياسة النقدية، ثم انهار الاقتصاد.

عند النقطة D (أو قبل عام ٢٠٠٨)، لم يتراجع نمو M2 إلى أن كان الاقتصاد في حالة ركود بالفعل. ومع ذلك، فإن مجموعة كاملة من المتغيرات النقدية الأخرى كانت مقيدة.

لذلك، في الحالات الأربع التي فشل فيها نمو M2 في الإشارة إلى الانكماش، أشار شركاء M2 المتوافقون عن كثب إلى الركود.

استخدام نموذج Brunner–Meltzer لتفسير انهيار معدلات نمو الائتمان المصرفي والبنكي

يتم قياس M2 إلى حد كبير من جانب المسؤولية في الميزانية العمومية للبنوك. الائتمان المصرفي، الذي يشمل القروض والاستثمارات أو المقتنيات الأمنية، هو مجموع الأصول المصرفية. طور الاقتصاديان كارل برونر (١٩١٦-١٩٨٩) وآلان ميلتزر (١٩٢٨–٢٠١٧) نموذج تحديد عرض النقود المستخدم في جميع النصوص الاقتصادية الكلية الرئيسية. ينص هذا النموذج المجرب جبرياً على أن M2 تساوي الأساس النقدي في ضرب مضاعف الأموال (m).

منذ أواخر عام ٢٠١٥، ويرجع السبب في ذلك إلى حد كبير إلى تصرفات بنك الاحتياطي الفيدرالي برفع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية وتقليص ميزانية الاحتياطي الفيدرالي مؤخراً (تشديد كمي أو كيو تي)، وسجلت القاعدة النقدية انخفاضاً واضحاً بنسبة ٦.٣٪. انخفضت احتياطيات الفائض من المؤسسات الوديعة بأكثر من ١٦٪ خلال هذا الوقت. قد يعزى جزء من هذا التراجع إلى عوامل متقلبة أخرى بدلاً من التغيرات في الميزانية العمومية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي. مع أخذ هذه العوامل في الاعتبار وتخفيف التقلبات في الاحتياطيات الزائدة، يبدو أن كل زيادة في معدل الأموال الفيدرالية تتطلب انخفاض الاحتياطيات الفائضة بحوالي ٦٨ مليار دولار. هذا يمثل الانخفاض التقريبي في الاحتياطيات البالغة ٤١٠ مليارات دولار. بسبب التشديد الكمي، تم تخفيض الميزانية العمومية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي بمقدار ٥٧ مليار دولار في الربعين الماضيين. باستخدام الاحتياطيات الزائدة، بدلا من سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية، كإجراء لتضييق الاحتياطي الفيدرالي، فإننا نستنتج أن الاحتياطي الفيدرالي قد شارك في ما يقرب من سبع زيادات في سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية بدلا من الزيادات الست المبلغ عنها. هذا التمرين هو تسليط الضوء على أن سياسة مجلس الاحتياطي الفيدرالي بتخفيض ميزانيته العمومية أكثر تقييداً بشكل ملموس من أداة السياسة المعلنة (الأموال الفيدرالية).

في بداية التسهيل الكمي الأول (QE1)، قال رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي بيرنانكي إن بنك الاحتياطي الفيدرالي كان يطبع النقود. بسبب الميزانية العمومية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، ارتفعت القاعدة النقدية، ولكن M2 لم تستجب بسبب انخفاض m (تذكر أن m هي الشريك المساوي للقاعدة) قد يفترض البعض أنه إذا انخفض m خلال QE، فسوف يرتفع خلال QT. ولكن في الوقت الحالي، عملت محددات الاحتياطيات الزائدة، احتياطيات الفائض، ودائع الوقت والودائع الادخارية، والعملة، ونسب الخزانة – جنباً إلى جنب لاستقرار الاستقرار. وهكذا، تسببت التخفيضات في الأساس والمبلغ في تباطؤ معدل النمو في M2 والائتمان المصرفي التجاري (مجموع القروض والاستثمارات) بشكل ملحوظ.

حتى يتم إلغاء قانون الاحتياطي الفيدرالي لعام ١٩٣٧، سيبقى محدداً جبرياً. لا يمكن لمجلس الاحتياطي الفيدرالي طباعة النقود أو عكس المطبعة. يمكن للاحتياطي الفيدرالي رفع أو خفض القاعدة النقدية، لكن لا يوجد يقين بأنه سيكون هناك تغيير مرغوب فيه في العرض النقدي أو الائتمان المصرفي، ما لم تتعاون. بشكل قاطع، الميزانية العمومية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي ومالي لها نفس الأهمية. إن الافتراض السائد على نطاق واسع بأن سياسة الاحتياطي الفيدرالي للتسهيل الكمي ستعمل، يعكس أن نموذج برونر ميلتزر لم يكن مفهوما بشكل صحيح.

في الربع الأول من عام ٢٠١٨، تباطأ نمو M2 إلى ما يزيد قليلا عن المعدل السنوي ٢٪. تباطأ نمو M2 على أساس سنوي إلى ٣.٩٪ فقط مقابل متوسط نمو طويل الأجل ٦.٦٪. بالإضافة إلى ذلك، انخفض نمو الائتمان المصرفي بنسبة ٠.٦٪ بمعدل سنوي. استمرت القروض في الارتفاع، ولكن فقط بسبب انخفاض محافظ الأوراق المالية للبنوك. لا ينخفض حجم القروض عادة حتى يكون الاقتصاد في حالة ركود لأن الشركات تقترض لتمويل ارتفاع غير مقصود في المخزونات.

إن الافتراض القائل بأن سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية هو أداة السياسة الرئيسية للسيطرة على النشاط الاقتصادي هو عيب كبير. كما أثبتت السنوات العشر الماضية، يواجه مجلس الاحتياطي الفيدرالي مهمة صعبة في العمل مع كل من السعر (سعر الفائدة) والكمية (عرض النقود) للتأثير على النشاط الاقتصادي. تكشف الظروف الحالية عن نمو نقدي منخفض بشكل غير عادي، وسيولة بنكية أكثر تشدداً (الرسم البياني ٢)، وعدم قدرة العديد من القطاعات على الاقتراض بسبب ارتفاع أسعار الفائدة. يشير السجل التاريخي لهذه الإجراءات التي اتخذها بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى استمرار نمط التدهور الاقتصادي. في حين أن العبء الأكبر للسياسة النقدية سيؤثر على النمو الاقتصادي بشكل متزايد على مدار العامين المقبلين، فإن نظرة المدى الطويل للظروف الاقتصادية سوف تتشكل من خلال المستوى المتفجر للديون الحكومية.

لعبة نهاية الديون – قانون تناقص العائدات

يستمر الدين الفيدرالي في الارتفاع بوتيرة متسارعة، وهو اتجاه عززته الميزانية الحزبية التي تم سنها في ٢٣ مارس من هذا العام وتشريعات تخفيض الضرائب والإصلاح التي دخلت حيز التنفيذ في ١ يناير من هذا العام. تحدث هذه التغييرات في وقت تم فيه إخراج العديد من بنود الإنفاق من الميزانية، مما تسبب في وجود فجوة أكبر بين إصدار الدين والعجز المبلغ عنه. ( ملاحظة: في السنوات المالية العشر الأخيرة، بلغ العجز التراكمي في الميزانية ٨.٥ تريليون دولار في حين زاد الدين الحكومي بمبلغ ١١.٣ تريليون دولار.) بالإضافة إلى ذلك، تم تعيين عدد السكان المتقدمين في السن على زيادة الدين الفيدرالي بشكل كبير على مدى السنوات الـ ١٥ المقبلة. بلغ إجمالي الدين الفيدرالي ١٠٥.٤٪ في نهاية عام ٢٠١٧، لكنه قد يصل إلى ١٢٠٪ قبل نهاية العقد المقبل.

تم تحليل الأثر الاقتصادي لهذا الانفجار في الديون من خلال عدد كبير من المقالات الأكاديمية. قد تكون دراسة Checherita and Rother 2010 الأكثر أهمية هي التي أظهرت أن المديونية المفرطة ضارة بالنمو الاقتصادي بطريقة غير خطية. أي أنه كلما ارتفع مستوى الدين كلما زاد ضبط النفس على النمو الاقتصادي.

بينما يعتقد الكثيرون أن ارتفاع الديون سيعزز النمو الاقتصادي، فإن قانون تناقص العائدات يشير إلى أن المديونية المفرطة ستعيق النمو الاقتصادي وتؤدي في النهاية إلى تدهور اقتصادي. تناقص الغلة يدور حول النمو الاقتصادي وبالتالي فهو مهم للغاية في الاقتصاد حيث لا يمكن رفع مستوى المعيشة دون زيادة الإنتاج. إن تطبيق العوائد المتناقصة يعني أن النمو غير المتناسب في الديون سيؤدي إلى نتائج مماثلة لجميع البلدان التي تعاني من ديون شديدة، بغض النظر عن ظروفها المميزة. وبالتالي، بغض النظر عن كيفية تمويل أو امتلاك ديون السوق الأمريكية أو اليابانية أو الصينية أو الأوروبية أو الناشئة، وبغض النظر عن النظام الاقتصادي، فإن الطريق هو الركود ثم الانخفاض. حتى تمويل البنك المركزي للديون لن ينفي العوائد المتناقصة.

يعتمد قانون تناقص الغلة على وظيفة الإنتاج التي تنص على أن الإنتاج الفعلي على نطاق صغير أو كلي هو دالة من المدخلات. وتسمى هذه المدخلات – العمل ورأس المال والموارد الطبيعية – عوامل الإنتاج. عندما يرتفع عامل مدخلات الإنتاج (على سبيل المثال، رأس مال الدين)، يرتفع الإنتاج بمعدل متزايد ويزيد أيضاً الناتج المادي الهامشي (MPP). ومع ذلك، مع استمرار زيادة هذا العامل بشكل غير متناسب، تواجه MPP مكاسب أبطأ وتحدث عوائد متناقصة، تليها عوائد ثابتة. مع استمرار ارتفاع الدين، يبدأ الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي في الانخفاض. عند هذه النقطة، وصل الدين إلى نقطة العوائد السلبية، مما أدى إلى نهاية لعبة المديونية الشديدة. سوف يؤدي انخفاض الإنتاج إلى تحرير ائتمان كبير بأكثر من حجم كافٍ لتجاوز تأثير العرض المتزايد باستمرار للديون الجديدة. على الرغم من أن الدورات التجارية والمالية ستستمر في العمل، إلا أن أسعار الفائدة المنخفضة ستسود حيث يتم استخدام الديون بكميات متزايدة لزيادة الإنتاج الاقتصادي.

في حين أن العمالة والموارد الطبيعية ورأس المال من الناحية النظرية يمكن أن تزيد بشكل متناسب مع رأس مال الديون، فإن هذه الرافعات لا يمكن تغييرها بسهولة واتجاهاتها ليست إيجابية. تشير التركيبة السكانية الضعيفة في أوروبا واليابان والولايات المتحدة والصين إلى أن العمالة لن تكون إيجابية بشكل كبير لما يقرب من عقدين آخرين، حتى في ظل السيناريوهات الأكثر تفاؤلاً. يتحرك رأس مال الأسهم في الاتجاه الخاطئ بسبب انخفاض صافي المدخرات الأمريكية إلى جانب تفضيلات الشركات. ستتغير التكنولوجيا، لكن التأثير الأكثر ضرراً قد يقع على العمالة والموارد الطبيعية. وبالتالي، فإن الاستخدام المفرط لرأس مال الديون هو الطريق الأقل مقاومة.

ينطوي قانون تناقص العائدات على آثار مهمة لكل من إجراءات السياسة المالية الحديثة والمستقبلية التي زادت الدين الفيدرالي وستستمر في زيادته. لنفترض أنه خلال فترة الركود التالية، يُفترض أن يكون الحل الاقتصادي بمثابة زيادة هائلة في الدين أكثر من الانفجار البالغ ٣.٥ تريليون دولار الذي حدث أثناء فترة الركود ٢٠٠٨-٢٠٠٩ وبعدها. هذه السياسة ستؤدي إلى مكاسب اقتصادية أقل من التوسع الحالي. إذا تضاعفت الزيادات في الديون، أو تضاعفت ثلاث مرات، أو حتى أربعة أضعاف، فإن قانون تناقص العائدات يشير إلى أن النمو الاقتصادي سيصبح أكثر هشاشة.

أدلة متزايدة

قانون تناقص العائدات واضح بالفعل في جميع الاقتصادات الرئيسية وكذلك على نطاق عالمي (الجدول ١). انخفض إجمالي الناتج المحلي العالمي لكل دولار من إجمالي الدين العام والخاص على مستوى العالم من ٣٦ سنتاً في عام ٢٠٠٧ إلى ٣١ سنتاً فقط في عام ٢٠١٧. والعائدات المتضائلة أكثر وضوحا في حالة الدين العام والخاص في الصين، والمملوكة داخليا إلى حد كبير. من حيث كل دولار من الدين، حققت الصين ٦١ سنتاً من نمو الناتج المحلي الإجمالي في عام ٢٠٠٧ و ٣٣ سنتاً فقط في العام الماضي. وبعبارة أخرى، في السنوات العشر الماضية انخفضت كفاءة ديون الصين ٤٥٪. وبالتالي، حتى في اقتصاد القيادة والسيطرة، يسود قانون تناقص الغلة. إن أكثر المؤشرات تقدما على تناقص العوائد هي في اليابان، الدولة الرئيسية المثقلة بالديون، حيث أنتج دولار من الدين في العام الماضي ٢٢ سنتاً فقط من نمو الناتج المحلي الإجمالي. ينطبق هذا المبدأ الاقتصادي بالتساوي على الشركات.

تعتمد جميع الاقتصاديات بشكل كبير على قطاع الأعمال لقيادة عملية النمو. ومع ذلك، حدث انخفاض حاد في الناتج المحلي الإجمالي لكل دولار من ديون الأعمال في الولايات المتحدة خلال السنوات التسع الماضية، مما عزز الاتجاه الأساسي منذ أوائل الخمسينات. في عام ١٩٥٢، تم توليد ٣.٤٢ دولار من الناتج المحلي الإجمالي مقابل كل دولار من دين الأعمال، مقارنة بـ ١.٣٩ دولار فقط في عام ٢٠١٧. في قطاع الشركات، حيث يتوفر رأس المال والتكنولوجيا بسهولة أكبر، انخفض إجمالي الناتج المحلي الناتج عن كل دولار من الدين من ٤.٥ دولار في عام ١٩٥٢ إلى ٢.٥ دولار في عام ٢٠٠٧ إلى ٢.٢١ دولار في العام الماضي. الاتجاه الكئيب في الإنتاجية يؤكد هذا الاستنتاج. كان التغير في المئة في الإنتاجية في السنوات الخمس الأخيرة (٢٠١٧-٢٠١٢) مساويا لأدنى فترة من السنوات الخمس منذ عام ١٩٥٢. كما كان أقل من نصف متوسط النمو خلال تلك الفترة.

استنتاج

من المهم بالنسبة للمستثمر طويل الأجل التأثير الضار لمستويات انفجار الدين. سيؤدي هذا الشرط إلى إبطاء النمو الاقتصادي، وسوف تؤدي الظروف الاقتصادية السيئة الناتجة إلى انخفاض التضخم وبالتالي انخفاض أسعار الفائدة على المدى الطويل. هذا يشير إلى أنه قد يكون من الصعب الحصول على عوائد عالية الجودة خلال العقد المقبل. على المدى الأقصر، وفقا لنظرية فريدمان المعمول بها، فإن التباطؤ النقدي الحالي، أو السياسة النقدية التقييدية، سيؤدي إلى انخفاض أسعار الفائدة طويلة الأجل.

مصدر المقال